来源：雪球App，作者： 狂暴干饭食兔君，（https://xueqiu.com/3790721442/266438561）
笔者近来做餐饮行业的投资分析，深感行业之艰与估值之难。闲聊一二。
一流？连锁餐饮不是一个一流行业餐饮行业几乎处在永恒的强竞争中，即使是很成熟的细分领域也不时会冒出新入局者，例如塔斯汀之于汉堡，达乐美（中国）之于披萨，霸王茶姬之于奶茶。
这个行业的门槛太低，永远有入局者、出局者，新的事物会以意想不到的速度、力度、角度淘汰你。
在永恒的强竞争中，连锁餐饮的利润可持续性是一件非常难判断的事情，至少你看不远、变数还大。
看不远不算是一件很麻烦的事情，实际上即使是白酒，你也很难预估5年后的变化，甚至3年都是一个拍脑袋的事情，相较之下，餐饮只是更敏感一些，毕竟还是不会消失的需求。
变数大才是真正的麻烦。
由于竞争充分，连锁餐饮在公司层面的净利润率大多只有5%-8%，成本却是刚性的，宏观经济的一点点波动都会让连锁餐饮很难受。
一个收客人100元但只有5-8元能装进自己口袋的行业，当然脆弱。
在疫情三年带来的经济衰退中，这一点尤为明显。
并且餐饮和娼妓一样，都是一个喜新厌旧的行业，「头牌」们自然各有胜招，但大多会面临品牌势能的衰减，而「门前冷落鞍马稀」。
仅占这个角度，连锁餐饮并非是时间的好朋友，它更偏向于中期逻辑，比起二级市场投资，可能更适合于一级市场。
有时一个在消费意愿较弱年代诞生的品牌，挨到宏观复苏的时候，可能已经是个「没有意思」的老品牌了，那个时候的年轻人（最吃品牌锐度的一批人），会有更新鲜的头牌去追赶。
例如在2021年，九毛九在上海地区开了3家怂火锅，开业、冷启动、爬坡期，数据越来越好，然后遇到疫情，冷了；
再启动、再爬坡，数据再次恢复，然后又遇到疫情，又冷了。
一鼓作气、再而衰，开放以后，对于附近的消费者群体，由于既没有养成「逛怂子」的习惯，又觉得这个品牌已不新鲜，因此直到现在，这3家门店的营收都没有达到那个点位的餐饮应有的繁荣。
唯一？品牌是连锁餐饮唯一的生存之道连锁餐饮最难的在于持续性，即如何确保你的下游（顾客）持续地消费你家产品。
模式没有护城河+顾客没有转移成本+喜新厌旧的人类本性
在餐饮发展史里，解决上述问题的方案似乎只有一个：品牌。
模式没有护城河就用品牌成为心智的系统1、利用会员制和私域流量增加转移成本、争做品类的第一选择+多品牌策略……
要做到这些事情，需要「（产品）过得硬、（牌子）立得住」。
所有的连锁餐饮最终都必须做品牌（只是追求的品牌阶段不同），否则一定会死。
而行业的短板，在品牌力的作用下将有不同程度的改善：
第一层：当连锁餐饮能提供基础质量保障，并做到规模化生产时，它就算入门了。
别看只是第一层，却有一大半餐饮依此生存（低端快餐类，B1-B2的常客等），他们靠规模化生产来赚到辛苦钱，所以反而品牌势能衰减的慢（本来就非常低）。
当然，和生态位一样，死海也有生命，这类餐饮也可以有好品类，甚至可以做出好连锁，这个不矛盾。
第二层：当连锁餐饮能让人有认同感（这个XX不错）或差异性的需求时（来了XX得尝下XX），它就初步拥有了品牌，可以产生溢价。
第三层：当整个细分赛道的心智被少数连锁餐饮占领时，这些少数连锁餐饮就能活得很好，无论是搞加盟还是做加密，都是可以徐徐图之的事情。某种意义上而言，这种情况就是餐饮的终局。
第四层：有人说餐饮即是满足，那么餐饮品牌的极致是——满足你装X的需求，并且拥有社会共识。其中，共识比装X重要。
很多超高端餐饮能够符合前者，但符合不了后者，终究只是一个「高端餐饮」的符号，具体到品牌甚至无法做到第二层、即让人产生认同感。
满足装X需求、拥有社会共识，这种餐饮的品牌力非常难触及，即使短暂触及也很难维持。我国餐饮史上，肯德基、麦当劳、星巴克、海底捞等品牌都曾在某个时间短暂达到这种品牌力，但维持时长不一。
拥有第四层品牌力的餐饮就像爆款的游戏一样可遇而不可求（甚至更难），投资者可以把握的更多只有2-3层品牌力的连锁餐饮。
一棒？连锁餐饮不该被一棒子打死孔子登东山而小鲁，登泰山而小天下。从定性观点出发，餐饮行业不是一个一流行业，衣食住行的需求永远存在，就代表着永远有人想要通过服务于衣食住行获利。
但是，一个不那么好的行业不代表该被一棍子打死，在二流行业里依旧会有一些一流企业，二流企业+一流管理层的组合，也能为投资者带来足以媲美一流企业的回报。
知其白，守其黑。当这个行业因为宏观和国际风险因素而大幅度折价、海外中餐一片蓝海之时，它可能就因此具备了投资价值，至少会有一些值得学习的企业。
（插一句，海外中餐的机会之大确实远超预期。之前大家有顾虑，觉得中餐低端、小餐馆多、菜品重油盐，不敢做，但疫情就像版号那样，把餐饮逼着和游戏一样出海，那些出海的连锁餐饮和当年的手游公司一样，突然发现：嚯，原来在国内卷到极致而打磨出的门店模型、管理规范放在国外这么能打。不少连锁餐饮在今年交流中都提到相似的情况，开一家、火一家。）
因此，投资连锁餐饮标的的关键不在于给行业打分，而在于：1）定性地去找到这样的企业；2）定量地去计算它的估值。
前者是1/3的科学+2/3的艺术，后者是2/3的计算+1/3的期望。
投资实践的精彩和趣味也在于此。一尺跨栏还是七尺跨栏，既是客观的，又是主观的。不用去争。
P.S.此外，投资连锁餐饮行业还有2个额外的特点：
投资变化：由于连锁餐饮大多在港股上市且一年只发2次财报，因此投资者跟踪不充分是常态。
反过来想，积极的调研+月度数据的跟踪，则能够帮助投资者发现市场的定价错误，从而获得一些更有确定性的回报。（即，连锁餐饮是需要调研+追数据的行业）
财务变化：由于连锁餐饮大多采取租赁门店的模式扩张，租赁负债本质上是租金，因此非流动的租赁负债（大致上，因为租赁负债是折现值，流动租赁负债≠当年租金）可以被额外认为是安全的。
这是商场的特点赋予的：
当出现极端情况时，一则是租金可谈判，二则是租金可违约（不考虑违约本身对餐饮品牌的影响），非流动的租赁负债和长期的金融负债不同，它不具有偿还义务，只要扣除违约的押金（押金在按金那里），非流动的租赁负债即可解除，因此不具有致命危险性。（即，在考虑现金覆盖有息负债的安全性问题时，可以剔除非流动的租赁负债）
当然，非流动的租赁负债依旧是有息负债，在思考现金流压力时，应当考虑的是：
1）全部租赁负债造成的压力，例如利息支出（费用）/平均有息负债是否过高；
2）筹资付现里的支付租赁负债对现金流的压力。
参考资料：
1.【华创商社】《大市值餐企的「房地产」特征与新会计租赁准则影响》，仅作为参考，文章结论部分我不完全同意。
#餐饮# $九毛九(09922)$ $海底捞(06862)$ $海伦司(09869)$
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